天相投顾：用友软件 迎接新机遇 应对新挑战

事件描述：

    公司是国内最大的管理软件企业，其管理软件产品、ERP产品和财务软件产品的市场份额连续六年保持第一。2008年3月25日，我们参加了在用友软件园举行的用友软件2007年业绩说明会，期间与公司管理层讨论了公司的经营情况及未来的发展战略，对于公司2008年面临的新的机遇和挑战，我们评论如下：

评论：

新机遇：

    1. 企业信息化建设提速。国内企业信息化率偏低，管理软件市场还有很大增长空间，CCID预测未来5年国内管理软件市场的收入规模将保持16%的年均增速。同时我们认识到，由于部分企业的成本上升使得利润率不断下降，企业为缓解成本压力，纷纷加快信息化建设速度，提高经营效率，提升利润率水平，因此企业的信息化投入也为管理软件企业带来更多的市场需求。

    2. 更全面的产品线即将推出。公司的传统ERP产品主要包括面向大型企业的NC系列、面向中型企业的U8系列和面向小型企业的“通”系列。2008年公司已成功推出面向小型制造业企业的普及型U6产品，并将于4月份推出全球第一款完全基于SOA架构的管理软件产品——U9系列，该款软件主要面向中高端的离散制造业企业，其功能比U8更强大，并且便于升级和维护，U9的推出将使公司中端产品收入增长提速。公司已推出面向入门级企业的SaaS管理软件产品，并于2008年大力推广SaaS产品，从而进一步向低端市场渗透。

新挑战及相应的对策：

    1. 成本费用的上升。公司08年成本和费用的上升主要来自两方面，首先是来自人力成本的上升，预计公司08年的员工平均工资将比07年提高8%到10%，而作为一个独立软件提供商，人力成本占公司成本和费用的比重通常在50%以上，因此人力成本的上升将给公司的成本和费用造成较大压力；其次，公司股权激励的相关费用摊销将使公司08年费用压力较大，预计08年该项费用在3,000万元以上。

    对策： 公司将采用多项措施来抑制成本和费用的提升，稳定利润率水平。首先，将在低成本区设立代码研发中心和呼叫中心，降低人力成本；其次，加大低端产品的分销比例，控制销售费用；另外，压缩日常经营中不必要的费用支出，控制费用率水平。

    2. 国际企业加速向中低端市场加速渗透。SAP、Oracle等国外管理软件企业通过收购国内现有销售渠道和扩展SaaS业务来逐渐向国内中端和低端市场渗透，进一步挤压了国内管理软件企业的生存空间。对策：国外企业在国内管理软件市场历来面临着渠道缺乏和维护费用较高的弱点，而这两点正是制约其向中低端市场进军的最大阻力。近年来国外企业也试图通过收购国内具有销售渠道的软件企业来实现其在中国市场扩张的梦想，但被收购的企业往往规模较小、不能满足要求，而用友、金蝶等渠道健全的企业又不愿被国外企业兼并，因此国外管理软件企业在中国市场进军的步伐始终停留在高端。

    3. 投资收益拖累08年业绩的风险。公司07年通过股票和基金投资实现投资收益和公允值变动收益共计1.5亿元，占利润总额的比重为39%。由于08年中国股票市场运行状况不佳，投资收益和公允值变动收益很难维持07年的水平，虽然公司表示08年为降低相关风险，将减少股票投资比例，提高基金投资比例，但投资收益和公允值变动收益大幅下降引发的08年净利润增速放缓的风险仍是值得关注的。

    预测公司08年和09年归属母公司所有者的净利润分别为37,292万元和42,491万元，按公积金转增后总股本计算，每股收益分别为0.81元和0.92元，相应的动态市盈率为33倍和29倍，维持“增持”的投资评级。