兴业证券：泸天化 氮肥龙头构建新的增长点

投资要点：

􀁺 中国最大的尿素生产企业。拥有年产100 万吨合成氨、160 万吨尿素的生产能力，是国内最大的尿素生产企业，并且公司50%以上的主营收入和80%以上的主营利润来自尿素的生产和销售。

􀁺 尿素业务受政策调控，盈利稳定。泸天化作为气头尿素企业，一方面天然气等原料供应获得政策保障和优惠，另一方面尿素的销售价格也受到政府指导价和出口关税等措施的约束，因此现有尿素业务盈利能力稳定。但在总体稳定的趋势下，利润率也会受供求关系的影响而有一定的波动，近期尿素价格的上涨即属此情况，并有助于公司08 年利润的提升。

􀁺 参控股公司拓展新业务，将成未来增长主力。参股36.92%的绿源醇业拥有40 万吨甲醇、10 万吨二甲醚的产能，通过四川天华间接控股的天华富邦拥有2.5 万吨1,4 丁二醇的产能，均已成为利润增长点；宁夏大化肥项目拟建规模为44 万吨合成氨、76 万吨尿素，有可能走煤化工路线，估计从2010 年起贡献利润；与大股东共同投资的内蒙古天河20 万吨二甲醚项目已于07 年10 月试生产，未来有可能向上游产业链延伸。

􀁺 股权划转后存在进一步整合的可能。大股东泸天化集团将持有的泸天化股份59.33%股权划转给四川化工控股集团的手续正在审批中，我们认为，股权划转完成后，四川化工控股集团存在整合泸天化和川化股份化肥业务的压力和动力。

􀁺 给予“推荐”评级。我们预计公司07、08、09 年EPS 分别为0.78、0.93、1.06 元，08 年的利润增长主要来自尿素销售均价的提高，09的增长则主要来自天河化工二甲醚的产能释放和天华富邦、绿源醇业等子公司的业务成长。09 年之后，宁夏大化肥和内蒙醇醚项目将成为公司业绩增长的重要动力。基于公司目前股价，08 年动态市盈率为21 倍，同时考虑到公司产品线丰富和产业链延伸带来的长期成长动力，因此给予“推荐”评级。